Що таке облікова ставка НБУ і чому її потрібно знизити

Автор: Олексій Кущ

Облікова ставка Національного банку у 25% стримує розвиток економіки і кратно збільшує витрати на обслуговування держборгу, але дозволила банкам отримати аномальні надприбутки

Облікова ставка – це своєрідна "річ у собі" для пересічного українця, який розуміє, що вона існує і навіть чує відлуння суперечок про її розмір, але вплив її на своє повсякденне життя майже не відчуває.

Навіть для представників бізнесу, облікова ставка Національного банку то ніби степовий "байбак", якого не видно, але він є…

Насправді, ця проблема не є суто українською. "Не відучувати" рівень ставки стали навіть мешканці розвинутих країн.

Саме тому, наприклад, керівник Банку Англії Мервін Кінг у своїх статтях з цього приводу казав про необхідність "таргетування" довіри до політики центрального банку в той час як вплив ключової ставки на рівень кредитування реального сектору (особливо на рівні майже нульових ставок) стає практично невловимим.

Але почнемо з дефініцій.

Відповідно до законодавста (Закон України "Про Національний банк України"): облікова ставка НБУ – це "один із монетарних інструментів, за допомогою якого Національний банк України встановлює для банків та інших суб'єктів грошово-кредитного ринку орієнтир щодо вартості залучених та розміщених грошових коштів).

Нормативно-правові документи НБУ визначають облікову ставку як "ключову відсоткову ставка Національного банку, яка є основним індикатором змін у грошово-кредитній політиці та орієнтиром вартості залучених та розміщених грошових коштів для банків та інших суб'єктів грошово-кредитного ринку".

З цих визначень можна зробити певні проміжні висновки.

Облікова ставка є індикативною, тобто не є обов’язковою для банків з точки зору вартості кредитування їх клієнтів.

Облікова ставка – це певний орієнтир вартості грошей в національній економіці, зокрема на внутрішньому рикну капіталу.

Облікова ставка впливає (чи має впливати) на рівень інфляції, курс національної валюти, темпи економічного зростання та зайнятість.

На останньому зупинимось трохи детальніше.

У такого монетарного органу як ФРС США є подвійний мандат: федрезерв відповідає як за показник інфляції, так і за рівень зайнятості населення, постійно балансуючи між цими двома цілями.

Український центральний банк, судячи з законодавчо визначених повноважень, має навіть "потрійний" мандат:

• цінова стабільність (під якою розуміється лише рівень інфляції, а от девальвація гривні до цієї зони відповідальності не відноситься);

• стабільність банківської системи;

• економічне зростання.

Але з ФРС тут є одна стратегічна відмінність.

Якщо повноваження Федрезерву нагадують бінарну модель, що на зразок "двуликого Януса", одна голова якого дивиться на інфляцію, а інша – на рівень зайнятості в економіці, то в НБУ ці вказані вище цілі реалізуються за принципом "матрьошки": спершу досягається цінова стабільність, а інші дві цілі лише у випадку, якщо вони не суперечать першій.

Потім – стабільність банківської системи, а економічне зростання – лише наостанок і за умови, що воно не буде заважати стабільності гривні (зростання на тлі низької інфляції) та фінансовій стабільності (банки мають отримувати прибутки, що в нинішніх умовах можливо лише у випадку вкладання їх коштів у державні цінні папери).

Дуже легко зрозуміти, що за умови такої черговості, до "економічного зростання" НБУ ніколи не доходить, концентруючись на "придушенні" інфляції та створенню умов для мегаприбутковості банківської системи.

Виглядає це як пришивання ідеальних гудзиків до потворного костюму.

З точки зору руху облікової ставки є дві базові моделі і всі вони сформувались у рамках так званого монетарного мейнстриму, тобто загальноприйнятних практик для розвиткових країн.

У випадку відтоку капіталу, посилюється тиск на національну валюту. У нашому випадку – на гривню.

Щоб знизити цей тиск, внутрішнім гравцям на ринку капіталу та нерезидентам треба дати високу доходність, щоб її було вигідно вкладати кошти у гривневі, інструменти, а не переходити на валютний ринок.

Крім того, перегрів економіки, вимагає збільшувати вартість кредитування для зменшення підприємницької активності.

Але є і протилежна ситуація: подолання рецесії потребує додаткового кредитного стимулу і облікову ставку необхідно знижувати.

На жаль, вказане вище, знаходиться у царині абстрактної теорії.

На практиці, в Україні під час прийняття рішень щодо рівня облікової ставки дуже часто не надають належної уваги формату інфляції.

Є інфляція попиту, коли вона формується за рахунок так званої базової або монетарної інфляції (продовольчі товари, імпорт, послуги). На неї впливає передовсім збільшення доходів населення та потужна економічна динаміка.

Збільшення облікової ставки у такому випадку – цілком виправдане. Така інфляція характерна для розвинутих країн.

Але є інфляція пропозиції і вона більш характерна як раз для України. Вона формується значною мірою за рахунок немонетарної або небазової інфляції: вартість палива, аграрної необробленої сировини та адмінпослуги, регульовані урядом, наприклад тариф на залізничні перевезення.

Цілком зрозуміло, що такі фактори знаходять поза межами дії облікової ставки НБУ: сировинні ціни формуються на світових ринках, а адміністративні тарифи – Кабміном. Навіть ставка у 100% не знизить вартість імпортного палива, якщо зросли ціни на нафту або підвищились логістичні витрати.

Облікова ставка діє в Україні на доходи банківського сектору через так звану монетарну трансмісію, яка представляє собою певний діапазон ставок за якими НБУ проводить операції з регулювання ліквідності банків.

Покажемо це на конкретному прикладі.

Нинішня облікова ставка – 25%. Це серцевина монетарної трансмісії, базовий маяк.

Це означає, що операції з кредитування комерційних банків з боку НБУ можуть йти за ставкою "облікова плюс 2%", тобто 27%. Звичайно, що така вартість ресурсів банки не цікавить і попит на гроші падає до нуля: НБУ зараз нікого не рефінансує. Це верхня планка ставок.

А от залучення тимчасово вільних коштів у комерційних банків здійснюється НБУ за ставкою "облікова мінус 2%", тобто під 23%.

Саме стільки НБУ сплачує зараз комерційним банкам за залишками їх коштів на депозитних сертифікатах Нацбанку.

Наразі ці суми коливається від 477 до 301 млрд грн (екстремуми). Більше того. Для зручності банків, НБУ запровадив трьохмісячні депозитні сертифікати під 25%, "зламавши" верхній "ключ" трансмісії. Можливість вкладення у такі депозитні сертифікати формується виходячи із динаміки залучення банками строкових депозитів населення. Раніше – це були "нічні" гроші під 23% і без будь-який умов.

Скільки платить НБУ банкам?

Якщо взяти нинішній залишок за депозитними сертифікатами – приблизно 200 млн грн в день. Саме ці доходи і формують мегаприбутковість банківської системи під час війни. Заробляють переважно іноземні банки, державні та олігархічні.

На початку року цей заробіток був більше 300 млн грн на добу.

Звичайно, що за таких умов, банки фактично втрачають стимули щодо кредитування економіки.

У випадку залишення облікової ставки НБУ на рівні 10% (такою вона була з початку війни до 31 травня 2022 року), банки заробляли б лише 80 млн грн на добу. Як то кажуть – відчуйте різницю.

В Україні також спостерігається досить аномальна монетарна політика з точки зору поєднуваності певних механізмів впливу на ринки. Існує таке поняття як "неможлива трійця": центральний банк не може одночасно змінювати облікову ставку, фіксувати обмінний курс національної валюти та забезпечувати вільний рух капіталу – треба обирати щось одне.

Фіксація курсу гривні ніби спонукає НБУ не рухати облікову ставку, тоді у рамках вказаної "трійці" він буде дотримуватись політики курсового фіксінгу та забезпечувати частковий рух капіталу (йде репатріація певних видів прибутків нерезидентів на ринку ОВДП, оплачується імпорт, функціонує готівковий ринок валюти).

І такий режим у нас був до 01 червня 2022 року: фіксований курс, облікова ставка на рівні 10% і частковий рух капіталу.

Що було логічно, адже фіксація валютного курсу унеможливлює вплив на валютний ринок з боку спекулянтів і отже немає потреби у збільшенні доходності гривневих фінансових інструментів, переважно державних, щоб втримати нерезидентів. Тим більше, що рівень ризиків, які виникли в Україні під час війни неможливо "перебити" будь-яким рівнем високої доходності – нерезиденти все рівно не повернуться.

Але ця модель була "заламана" у червні минулого року – облікова ставка збільшена до 25%.

За логікою необхідно було запроваджувати ринковий курс гривні, але цього не сталося. Саме тому, логіка і певною мірою у цьому рішенні була відсутня – як збільшення облікової ставки могло вплинути на зафіксований валютний курс?

За замислом НБУ, збільшення базової ставки мало призвести також до зростання ставок за депозитами населення (щоб українці не забирали свої кошти з банків). Але і цього, певною мірою не сталося: середня вартість строкових депозитів населення у банках склала лише 8%.

Це пояснюється тим, що під час війни діють інші поведінкові моделі – населення сприймає банки не як інструмент заробітку, а як місце збереження своїх грошей, внаслідок чого, більше половини депозитної бази складають кошти до запитання на картках, а не строкові депозити.

Тобто вплив збільшення облікової ставки тут був майже нейтральний. Ці кошти зберігались би у банках і за облікової ставки у 10%.

Що стосується кредитів у реальному секторі економіки, то тут теж спостерігається певний системний "геп" у порівнянні із обліковою ставкою.

Вартість нових кредитів для населення складає 30%, а для бізнесу: 12,2% та 13,9% для короткострокових та довгострокових кредитів відповідно.

Останні показники дуже промовисті: строковість кредитів бізнесу майже не впливає на їх ціну під час війни і ця вартість кредитів суттєво нижче облікової ставки!

Відбувається це через те, що нове кредитування зараз йде лише за програмами державної компенсації процентної ставки 5-7-9. Кредитування бізнесу за ринковими ставками майже немає. У населення такої програми немає, отже доводиться брати кошти "за ринком".

А як повели себе нерезиденти на ринку капіталу, чи вплинуло на них збільшення облікової ставки, чи почали вони вкладати свої кошти у ОВДП?

ОВДП в обігу за сумою основного боргу на 14 червня (дані ІФ Україна) 

Дата	Всього	НБУ	Банки	Юрособи	Тергромади	Фізособи	Нерезиденти
на 04.01.22	1 054 430.45	312 600.90	543 124.69	82 398.30	77.34	24 893.63	91 335.58
на 02.01.23	1 378 278.52	704 481.94	478 949.23	106 423.30	1 770.47	29 904.52	56 749.07
на 01.02.23	1 408 784.54	701 881.94	499 037.67	110 692.44	2 402.00	32 382.84	62 387.66
на 01.03.23	1 419 856.10	696 881.94	523 021.95	108 851.79	2 632.00	32 917.25	55 551.17
на 03.04.23	1 435 165.22	696 881.94	533 218.09	111 256.50	2 948.90	35 352.26	55 507.53
на 01.05.23	1 427 566.50	694 331.44	528 210.79	114 736.03	3 178.06	35 528.34	51 581.83
на 01.06.23	1 438 786.18	694 258.22	541 239.90	113 904.83	3 264.07	38 836.33	47 282.83
на 12.06.23	1 447 680.14	694 258.22	544 384.50	116 011.84	3 361.38	40 936.30	48 727.89
на 13.06.23	1 447 635.61	694 258.22	544 035.99	116 440.23	3 361.38	41 035.69	48 504.09
на 14.06.23	1 447 735.72	694 258.22	543 697.98	116 771.59	3 361.38	41 142.46	48 504.09

Як бачимо, ключовими учасниками ринку ОВДП є НБУ та банки. Частка нерезидентів за період війни зменшилась з 73 млрд грн до 48,5 млрд грн.

Таким чином, збільшення облікової ставки в Україні під час війни дуже слабо вплинуло на зростання депозитних ставок для населення і практично не забезпечило притік коштів у державні цінні папери "з ринку", головним чином від нерезидентів.

Курсова стабільність забезпечувалась припливом міжнародної фінансової допомоги, а гальмування інфляції – немонетарними факторами (мораторій на зростання комунальних послуг, дезінфляційний вплив втрати майже 4 млн внутрішніх споживачів, які поїхали за кордон та падіння цін на сировину на світових ринках).

Дезінфлційний вплив справили і проблеми з вивезення з України аграрної сировини – внутрішні ціни на неї суттєво впали.

Таким чином, збільшення облікової ставки до 25% призвело лише до отримання групою банків гіпертрофованого рівня доходів у розмірі більше 300 млн грн на день.

А також "примусила" Мінфін збільшувати процентні ставки за ОВДП, що вплинуло на лавиноподібне зростання вартості обслуговування державного боргу на тлі глибоко дефіцитного бюджету.

А що було потрібно робити під час війни?

Не впадати в ілюзію щодо можливості фінансування дефіциту державного бюджету за рахунок "ринкової доходності" та коштів "з ринку". Адже високий рівень військових ризиків це унеможливлює. Якщо зранку йде обговорення вірогідності застосування ядерної зброї, то бажання вкладати в ОВДП потроху зникає.

Фінансування дефіциту бюджету необхідно було здійснювати за допомогою "маркерних" облігацій, які за доходністю 1-2% мав купувати у Мінфіну Національний банк, як це він і робив на першій стадії війни.

Наразі, доходність військових облігацій, куплених НБУ прив’язана до облікової ставки, тобто Нацбанк сам вирішує скільки Мінфін має йому заплатити.

Стерилізацію зайвої ліквідності треба було проводити за рахунок збільшення норми резервування коштів населення в банках до 30-40%, при цьому, банкам треба було надати формувати ці резерви за рахунок іншого виду "маркерних" облігацій, доходність яких як раз і варто було прив’язати до облікової ставки, за умови, що вона складатиме 10%, а не 25%.

Це дозволило б сформувати ритмічне фінансування дефіциту бюджету під час війни, високу надійність банківської системи, дезінфляційний ефект та одночасно зекономило для Мінфіну та НБУ мільярди гривень, виплачених ними банкам під час погашення ОВДП та депозитних сертифікатів.

Витрати держави на ці операції скоротились би мінімум на 70%.

А вивільнені кошти – більше 100 млрд грн можна було направити на зарплати військовим та сектор оборони.

Облікова ставка у 10% - стимулювала б поступове відновлення приватного сектору на кредити, передовсім у реальному секторі, поступово зменшуючи потребу у державних програмах з компенсації процентних ставок (за процентного розриву програми 5-7-9 із обліковою ставкою у 25%, на такі програми не вистачить жодних бюджетних ресурсів, а сама програма поступово перетвориться у корупційну годівницю).

Облікова ставка у 10% у свою чергу також сприяла б формуванню дієвої мобілізаційної моделі економіки під час війни.