Про "антикрихкість" і виклики для НБУ

Ознайомився з річним звітом Національного банку України за 2025 рік.

Усі звикли, що з жовтня 2022 року в НБУ щось відбувається вперше: зростає курс долара і євро, в Раду НБУ призначаються колишні заступники й радники, для одних конкурс у Раду НБУ триває два тижні, для інших – майже рік, голова Ради вже не обирається три роки, ліквідовується секретаріат Ради, навіть у річному звіті між іншим згадується і про саму Раду, хоча це конституційний орган і звернення голови Ради завжди було в річному звіті поряд зі зверненням голови НБУ.

Але це так між іншим… Що там конституційний орган, коли декого також призначили вперше, але не "першим лисим"…

Річний звіт НБУ за 2025 рік побудований навколо тези про "антикрихкість" фінансової системи – Національний банк стверджує, що фінансова система не лише витримала шоки війни, а стала гнучкішою, глибшою та ефективнішою.

Це сильна комунікаційна рамка, але вона не повністю знімає ключове питання: чи перетворилася фінансова стабільність на економічний розвиток, чи залишилася переважно режимом утримання рівноваги за рахунок високих ставок, зовнішньої допомоги та валютних інтервенцій?

НБУ сам подає 2025 рік як рік керованої макрофінансової ситуації: ВВП зріс на 1,8%, інфляція знизилася до 8%, резерви досягли $57,3 млрд, а емісійне фінансування не застосовувалося.

Ключові показники 2025 року

• Реальний ВВП – +1,8%. Економіка зростає, але темп слабкий для країни, що потребує відновлення.
• Інфляція – 8% за цілі 5%. Дезінфляція відбулася, але ціль не досягнута.
• Облікова ставка – 15,5%. Монетарна політика залишалася жорсткою.
• Міжнародні резерви – $57,3 млрд. Рекордний рівень, але значною мірою завдяки зовнішній підтримці.
• Чисті гривневі банківські кредити – 817,9 млрд грн, +34,8%. Позитивна динаміка, але кредитна глибина економіки досі низька.
• Частка NPL (non-performing loans, проблемні кредити, за якими позичальники не повертають кошти банку) – 13,9%. Покращення суттєве, але частково через списання старих проблемних кредитів.
• Кошти клієнтів у банках у гривні – 2 309,8 млрд грн, +21%. Довіра до банківської системи зберігається.

Ці показники НБУ виніс у блок ключових індикаторів річного звіту.

Стабілізація досягнута, але ціною дорогих грошей

Дещо про суть монетарної політики НБУ, який продовжив політику гнучкого інфляційного таргетування і визначив головним завданням повернення інфляції до цілі 5% на горизонті до трьох років.

Водночас регулятор прямо зазначає, що толерував помірні тимчасові відхилення інфляції від цілі, аби зберегти баланс між контролем цін та підтримкою кредитування й відновлення економіки. Фактичний результат неоднозначний.

З одного боку, інфляція справді пройшла пік у травні – 15,9% рік до року – і до грудня знизилася до 8%. З іншого боку, 8% – це істотно вище за ціль 5%, а інфляційні очікування частини груп респондентів залишалися підвищеними.

Проблема полягає в тому, що політика високої ставки стала головним якорем стабільності. Облікова ставка після підвищення в першому кварталі залишалася з березня до грудня 2025 року на рівні 15,5%, і лише в січні 2026 року НБУ перейшов до обережного пом'якшення, знизивши її на 0,5 в.п.

Можна стверджувати, що НБУ досяг дезінфляції, але не довів, що це була переважно перемога монетарного режиму. Значну роль відіграли валютні інтервенції, зовнішнє фінансування, адміністративні валютні обмеження та слабкий внутрішній попит.

Тому говорити про повне повернення до нормального інфляційного таргетування передчасно.

Керована гнучкість чи контрольована стабільність?

Валютний ринок також турбулентнило.

НБУ позиціонує режим керованої гнучкості як інструмент адаптації економіки до шоків і запобігання накопиченню валютних дисбалансів.

За словами НБУ, з моменту переходу до керованої гнучкості глибина валютного ринку зросла втричі, а частка операцій без участі Нацбанку стабільно перевищує 50%.

Однак у самому звіті є важлива деталь: НБУ визнає наявність структурного дефіциту іноземної валюти в приватному секторі, спричиненого дисбалансами зовнішньої торгівлі, передусім через потреби оборони та енергетики. Саме цей дефіцит регулятор компенсує структурними валютними інтервенціями.

За 2025 рік резерви зменшувалися, зокрема, через продаж валюти на міжбанку на суму $36,3 млрд. Це дуже суттєвий масштаб інтервенцій.

Отже – курсова стабільність в 2025 році була не стільки результатом повноцінного ринку, скільки результатом масштабної присутності НБУ на валютному ринку та регулярного використання міжнародної допомоги як джерела валютної пропозиції.

Міжнародні резерви: рекорд, але залежний від зовнішніх грошей

Резерви на 1 січня 2026 року становили $57,3 млрд і зросли за рік на $13,5 млрд, або на 30,8%. Це безумовно позитивний результат.

Але структура приросту показує залежність від партнерів. Основними джерелами поповнення резервів були надходження на рахунки уряду від міжнародних партнерів на $49,5 млрд, розміщення державних цінних паперів на 3,3 млрд і надходження від Міжнародного валютногофонду на $0,9 млрд.

Тобто резерви зросли не тому, що економіка сформувала стійкий валютний надлишок, а тому, що Україна отримала значний зовнішній фінансовий ресурс.

Водночас у 2025 році було продано валюти на міжбанку на $36,3 млрд, а також здійснено платежі уряду і платежі перед МВФ.

Наразі резерви – це головний буфер стабільності. Але їхня якість залежить не лише від обсягу, а й від джерел формування.

У 2025 році головним джерелом стабільності залишалася міжнародна підтримка, а не внутрішня валютна спроможність економіки.

Про банківський сектор – прибутковий, ліквідний, але надто комфортний

Банківський сектор виглядає найсильнішою частиною звіту.

Гривневі кошти фізичних осіб зросли на 18,6%, строкові гривневі депозити фізосіб – на 19,6%, гривневі кошти бізнесу – на 22,2%. Банки зберігали високу ліквідність, а LCR (коефіцієнт покриття ліквідністю) приблизно втричі перевищував нормативні вимоги.

Банки отримали 126,8 млрд грн прибутку за 2025 рік, майже половину якого сформували державні банки; прибуток був на 39,4% більшим, ніж у попередньому році.

Але тут є принципова проблема. Висока прибутковість банків на тлі слабкого економічного зростання означає, що фінансовий сектор почувається краще, ніж реальний сектор. У звіті прямо зазначено, що чиста процентна маржа банків залишалася високою – 7,7%.

Сьогодні банківська система є стійкою, прибутковою та ліквідною, але її модель залишається надто комфортною: банки заробляють багато, тоді як економіка зростає повільно, інвестиційний кредит дорогий, а фінансова глибина все ще недостатня.

Чому немає прориву в кредитуванні

НБУ наголошує, що чистий гривневий кредитний портфель бізнесу у 2025 році зріс на 36%, населення – на 34%, а проникнення чистих кредитів в економіку за кредитами бізнесу зросло до 8,7% ВВП. Це позитивний сигнал, однак сам рівень 8,7% ВВП за кредитами бізнесу означає, що банківська система досі не стала повноцінним інвестиційним мотором економіки.

Для повоєнної відбудови цього рівня недостатньо.

Ставки також залишаються проблемою: ринкові ставки за гривневими кредитами бізнесу наприкінці грудня становили 15,2%, а за кредитами населенню – близько 28,7%.

Зрозуміло, що кредитування трохи ожило, але не стало масштабним інструментом модернізації економіки. Для відновлення потрібен не просто приріст кредитного портфеля, а довгі, доступні, інвестиційні гроші для промисловості, енергетики, військово-промисовго комплексу, інфраструктури та малого бізнесу.

Частка непрацюючих кредитів знизилася до 13,9% – історично найнижчого рівня за понад 15 років. Це виглядає як серйозне досягнення. Але НБУ сам зазначає, що визначальним чинником різкого скорочення NPL наприкінці року було списання старих кредитів держбанків, визнаних непрацюючими ще у 2015-2017 роках.

Зниження NPL – позитивне, але його не можна трактувати лише як покращення якості нового кредитування. Частина результату є наслідком очищення балансів і списання старої проблемної спадщини.

Валютна лібералізація сьогодні – це про контроль і обережний рух

НБУ продовжив пом’якшення валютних обмежень: дозволив репатріацію дивідендів за 2023 рік у межах ліміту 1 млн євро на місяць, розширив можливості форвардних операцій і переказів за кордон.

Водночас НБУ наголошує, що подальші кроки валютної лібералізації залежатимуть від макроекономічних передумов і ризиків, а через війну лібералізація здійснюватиметься поступово.

Це означає, що валютний режим 2025 року – це ще не повна свобода руху капіталу, а контрольована модель, де бізнес отримує поступові послаблення, але НБУ зберігає ключові запобіжники.

Слабкі місця звіту

Перше – надмірно оптимістична комунікаційна рамка. Теза про "антикрихкість" добре працює як публічний образ, але вона частково маскує залежність від зовнішнього фінансування, валютних інтервенцій та високих ставок.

Друге – інфляційна ціль не досягнута. Інфляція знизилася до 8%, але це досі вище цілі 5%.

Третє – стабільність курсу має високу ціну. Продаж валюти на міжбанку на $36,3 млрд показує, що валютний ринок, як і раніше, потребує значного втручання регулятора.

Четверте – банківська прибутковість випереджає економічну динаміку. Банки отримали 126,8 млрд грн прибутку, тоді як реальний ВВП зріс лише на 1,8%.

П'яте – відновлення кредитування поки не стало інвестиційним проривом. Навіть за позитивної динаміки кредитів проникнення чистих кредитів бізнесу становить лише 8,7% ВВП.

Маємо ситуацію, коли річний звіт НБУ за 2025 рік фіксує окремі досягнення: фінансова система працює, банки прибуткові й ліквідні, інфляція знизилася, резерви рекордні, емісійне фінансування не застосовувалося, кредитування відновлюється. Це важливо і це не можна недооцінювати.

Але головний висновок має бути тверезішим: НБУ забезпечив стабільність, але поки не довів, що ця стабільність стала основою швидкого економічного розвитку.

У 2025 році Україна мала фінансову систему, здатну витримувати війну. Але країні потрібна фінансова система, здатна фінансувати перемогу, відбудову, промислову модернізацію, повернення людей і довгострокове зростання.

Тому головне питання до НБУ після звіту 2025 року звучить так: як перейти від політики утримання стабільності до політики розвитку без втрати макрофінансової рівноваги?