Стрибок мертвої кішки. Зліт цін перед падінням

Термін походить із фінансових ринків і в оригіналі звучить як відскік мертвої кішки (dead cat bounce).

Уперше термін був зафіксований у грудні 1985 року в газеті Financial Times. Журналісти Кріс Шервелл та Вонг Сулінь коментували різке, але коротке зростання фондових ринків Сінгапуру та Малайзії після сильного обвалу. Саме тоді брокер використав вислів: "This is what we call a dead cat bounce" (Це те, що ми називаємо відскоком мертвої кішки).

Поширене нині продовження – "Even a dead cat will bounce if it falls from a great height" (Навіть мертва кішка відскочить, якщо впаде з великої висоти) – є вже розгорнутою формою цього вислову, а не дослівною цитатою тієї першої публікації.

Він описує короткочасне відновлення ціни активу після тривалого падіння, за яким слідує продовження низхідного тренду. І хоча традиційно цей патерн описує короткострокові спекулятивні рухи ринку, у контексті нинішнього сировинного циклу він набуває макроекономічних масштабів, характеризуючи глобальний процес переходу перед довготривалим спадом.

Механіка цього явища полягає в тому, що стрибок може відбуватися навіть без фундаментального покращення ситуації.

Одним із факторів стає фіксація прибутку спекулянтами, які грали на пониження (так звані шорт-селлери) і після падіння починають закривати позиції, купуючи актив.

Додатковий імпульс можуть створювати технічні покупки, зміна короткострокових очікувань та страх втраченої вигоди (FOMO), коли частина інвесторів вирішує, що ринок уже пройшов своє дно.

Риторика керівників нафтогазових компаній останніми роками зосереджена на створенні картини перманентного дефіциту.

Головний наратив, яким сьогодні підігрівається ринок, – це нестача вільних потужностей (Spare Capacity). Керівник Saudi Aramco Амін Нассер у травні 2022 року заявляв, що світ працює з резервом менше 2%. "The world is running with less than 2% of spare capacity" (Світ працює з менше ніж 2% вільних потужностей), зазначав він. Ця заява стала одним із найбільш показових прикладів риторики про структурну вразливість світового нафтового ринку.

До цього додається геополітична премія.

Загрози перекриття ключових транспортних артерій, таких як Червоне море чи Ормузька протока, використовуються як головний аргумент для утримання високих цін, навіть коли фізичних перебоїв із постачанням немає.

І криза дизельного палива... Керівники Chevron та TotalEnergies акцентують на тому, що світ втратив значну частину нафтопереробних потужностей. Майк Вірт із Chevron заявляв, що в США з 1970-х років не було побудовано жодного нового великого НПЗ. "I personally don't believe there will ever be another new refinery built in the United States" (Особисто я не вірю, що у Сполучених Штатах коли-небудь буде побудовано ще один новий нафтопереробний завод), підкреслював Вірт. Ці заяви створюють інформаційний фон, на якому проблема нафтопереробки може сприйматися як постійний структурний дефіцит.

Для розуміння циклічності таких заяв варто детальніше поглянути на хронологію Великого сировинного суперциклу. 2 січня 2008 року нафта марки WTI вперше пробила психологічну позначку в $100 за барель.

Інформаційний простір одразу наповнився теоріями про те, що світ назавжди вичерпав запаси легкої нафти (концепція Peak Oil).

У травні 2008 року аналітики Goldman Sachs, зокрема Арджун Мурті, випустили прогноз, відповідно до якого ціна могла досягти $200 за барель у перспективі наступних місяців або років.

26 червня 2008 року керівник російського "Газпрому" Олексій Міллер заявив: "Цена на нефть достигнет $250 за баррель. Это не шутка" (Ціна на нафту досягне $250 за барель. Це не жарт).

Апогей цієї кризи настав 11 липня 2008 року. WTI того дня досягла внутрішньоденного максимуму $147,27 за барель, а Brent – близько $147,5. Але вже з серпня почався стрімкий обвал, викликаний падінням попиту.

15 вересня збанкрутував Lehman Brothers, а 19 листопада нафта впала нижче $50. До 23 грудня 2008 року ціна обвалилася приблизно до $32 за барель. Від прогнозу про $250 до падіння ринку майже вп'ятеро пройшло менше шести місяців.

Схожий сценарій відбувся під час сланцевої кризи.

У червні 2014 року ціна Brent трималася на рівні близько $115 за барель. Риторика частини енергетичного ринку зводилася до того, що ціна нижче $100 фундаментально неможлива, оскільки сланцевий видобуток у США стане нерентабельним. Експерти лякали миттєвими банкрутствами й поверненням дефіциту.

Проте постійне зростання видобутку в США і відмова ОПЕК знижувати квоти у листопаді 2014 року призвели до ринкового колапсу.

До січня 2015 року Brent опустилася приблизно до $45. Останній відскік у тому циклі відбувся навесні 2015 року, коли ціна тимчасово піднялася приблизно до $68, після чого ринок знову пішов униз. У січні 2016 року WTI опускалася нижче $27 за барель, досягнувши 20 січня значення близько $26,68.

Усі прогнози про неможливість дешевої нафти виявилися хибними. Правими виявилися макроекономісти, які попереджали про деструкцію попиту (Demand Destruction), коли через надмірну вартість сировини споживачі просто скорочують споживання.

Те, що ціни на бензин та дизель не падають пропорційно вартості сирої нафти, є добре відомим феноменом, який економісти називають ефектом ракети і пір'їни (Rockets and Feathers effect). Ціни на заправках часто реагують на подорожчання сировини швидше, ніж на її здешевлення.

Найбільш показовим прикладом цього розриву став квітень 2020 року.

20 квітня ф'ючерси на американську нафту WTI вперше в історії впали до від'ємних значень, досягнувши мінус $37,63 за барель. Видобувники були готові доплачувати покупцям, аби ті забрали сировину, оскільки всі сховища були переповнені.

Але бензин та дизель на заправках ніхто не роздавав безкоштовно і тим більше не доплачував водіям. Ціни на нафтопродукти d США та Європі тоді знизилися в середньому лише на 20-30%.

Відскік мертвої кішки та обвал 2020 року на роздрібному ринку пального чудово ілюструють ефект ракети і пір'їни. Хоча сира нафта в квітні 2020 року падала до від'ємних значень, ціни на стелах АЗС знижувалися дуже плавно і в жодному разі не наблизилися до нуля.

Для аналізу візьмемо офіційні дані Управління енергетичної інформації США (EIA) та щотижневого нафтового бюлетеня Європейської Комісії (Weekly Oil Bulletin) за 2020 рік. Оскільки в США ціни традиційно вимірюються в галонах, для зручності вони конвертовані в долари за літр, виходячи з того, що один американський галон дорівнює 3,785 літра.

У Сполучених Штатах Америки цикл падіння розпочався з максимумів початку січня 2020 року. Тоді середня національна ціна на бензин становила $2,58 за галон, що еквівалентно $0,68 за літр. Свого абсолютного мінімуму американський бензин досяг у квітні, коли середня ціна опустилася до $1,85 за галон, або приблизно $0,49 за літр. Таким чином, максимальне зниження роздрібної ціни на бензин у США від піку до дна склало близько 28%.

Американський дизель відреагував на кризу ще менше. У січні 2020 року він торгувався на піку близько $3,04 за галон, тобто $0,8 за літр. Найнижча точка була пройдена восени, коли середня ціна знизилася до $2,38 за галон, що становить $0,63 за літр. Роздрібне падіння вартості дизельного пального склало лише 21%, попри тотальний обвал котирувань сирої нафти.

У Європі динаміка була схожою, але абсолютні ціни традиційно вищі через значну частку акцизів та податків, що додатково амортизує падіння.

За даними Єврокомісії, максимальна середня ціна на бензин (Euro-95) у Євросоюзі була зафіксована в січні 2020 року на рівні 1,38 євро за літр. За тодішнім курсом це становило приблизно $1,53 за літр. Мінімальна ціна була зафіксована в травні на рівні 1,11 євро, що еквівалентно $1,2 за літр. Падіння склало всього 21%.

Європейський дизель у січні 2020 року коштував у середньому 1,33 євро за літр, що дорівнювало $1,48 за літр. На дні кризи, у травні 2020 року, середня ціна опустилася до 1,04 євро за літр, що становило приблизно $1,12 за літр. Зниження ціни дизеля в Європі склало близько 24%.

Фундаментальна причина цього криється в маржі нафтопереробки, що відображається у так званому крек-спреді (Crack Spread), та логістиці. Ціна нафтопродукту формується не як проста сума ціни сирої нафти і фіксованої націнки НПЗ. Crack spread відображає різницю між ціною готових продуктів та вартістю сировини.

Якщо попит на конкретний продукт залишається високим, а його пропозиція обмежена, crack spread може різко зростати навіть за одночасного падіння ціни сирої нафти. Тому роздрібна ціна бензину або дизеля може знижуватися набагато повільніше, ніж котирування сирої нафти.

Додаткове вузьке місце полягає у структурі сировини та виході нафтопереробки.

Легка сланцева нафта має іншу продуктову структуру, ніж важкі сорти, а доступність конкретних сортів сировини впливає на собівартість переробки та вихід середніх дистилятів.

Санкції проти таких виробників, як Венесуела, Іран та Росія, можуть додатково змінювати структуру доступної сировини на світовому ринку. Крім того, нафта торгується на глобальному ринку, тоді як пальне прив'язане до локальних заводів, акцизів та податків, які не змінюються від біржових котирувань сировини.

Шанси на те, що поточний ціновий сплеск стане останнім сильним стрибком перед переходом до затяжного падіння, виглядають значними, але тільки за умови нормалізації фізичних поставок.

На це вказує одразу кілька факторів.

Китай, який був головним драйвером споживання останні 20 років, входить у структурну трансформацію нафтового попиту.

Масове поширення електромобілів та електрифікація транспорту дедалі сильніше компенсують традиційне зростання споживання нафтопродуктів.

Водночас пропозиція поза картелем ОПЕК+ у середньостроковому періоді має значний потенціал зростання. США, Гаяна, Бразилія та Канада продовжують нарощувати видобуток.

Але в 2026 році світовий нафтовий ринок одночасно зіткнувся і з реальним фізичним шоком: скороченням видобутку та перебоями з постачанням у країнах Перської затоки.

Тому нинішнє утримання високих цін не можна пояснювати лише премією за страх. Частина ціни має цілком матеріальну основу.

Саме тому нинішню ситуацію правильніше розглядати не як простий спекулятивний стрибок, а як можливу останню фазу циклу: фізичний дефіцит веде до високих цін, високі ціни руйнують попит та прискорюють енергозаміщення, а потім ціна змушена опускатися нижче собівартості альтернативного видобутку. Це відновлює попит, зупиняє частину нового видобутку і врешті створює передумови для нового надлишку.

Щойно геополітична напруга слабшає і фізичні поставки нормалізуються, страхова премія може швидко випаруватися.

При цьому одночасно залишаться структурні зміни попиту і зростаючий потенціал видобутку поза ОПЕК+.

Саме ця асиметрія може створити умови, за яких нинішній ціновий сплеск виявиться не початком нового суперциклу, а останнім великим відскоком перед переходом ринку від дефіциту до надлишку.

Історично ринок не може довго функціонувати всупереч макроекономіці. Але цього разу проблема може бути навіть цікавішою: високі ціни самі створюють механізм власного майбутнього падіння.

Вони стимулюють новий видобуток, інвестиції в переробку, енергоефективність та електрифікацію транспорту. Те, що сьогодні виглядає як дефіцит, завтра може перетворитися на надлишок. І саме тоді "стрибок мертвої кішки" отримає своє справжнє значення – не як короткий технічний відскік, а як останній зліт ціни.

Підсумовуючи: скоріш за все, високі ціни й логістична криза на ринку палива була і є тригером руйнування попиту, який зараз підсилюється енергетичним переходом. Проте – чекати зниження цін на бензин та дизель, як і на каву на АЗС – марна справа!