Чому НБУ вимушений активно друкувати гривню

Автор: Юрій Віннічук

Емісія гривні стала ключовим джерелом фінансування дефіциту держбюджету, що в перспективі, коли курс відпустять, загрожує девальвацією гривні та ще більшому розкручуванню інфляції.

З початку повномасштабної війни Росії проти України Національний банк профінансував державний бюджет України на 242 млрд грн, або на $8,3 млрд за офіційним фіксованим курсом 29,26 грн/$.

Зокрема, НБУ викупив облігацій внутрішньої державної позики на 223,5 млрд грн, а ще 19 млрд грн перерахував у бюджет в якості прибутку.

Портфель облігацій внутрішньої державної позики Нацбанку зріс майже вдвічі - до 533 млрд грн і він став найбільшим власником ОВДП за сумою, вперше за останні роки обійшовши за цим показником банки, у власності яких знаходяться облігації на 531,9 млрд грн.

Через викуп Нацбанком ОВДП відбувається процес емісії гривні для фінансування дефіциту бюджету воюючої країни. Тобто, коли НБУ викуповує ОВДП на 70 млрд грн (викуплено 9 червня), або на 35 млрд грн (угода 22 червня), то саме на таку суму було випущено нової гривні, не підкріпленої виробленими товарами та послугами.

В результаті емісія гривні стала ключовим джерелом фінансування дефіциту держбюджету, що в перспективі, коли курс відпустять, загрожує девальвацією гривні та ще більшому розкручуванню інфляції.

За даними депутата від "Голосу" Ярослава Железняка, Національний банк став другим найбільшим джерелом фінансування бюджету. Зокрема з 24 лютого по 22 червня надходження від Податкової та Митниці становлять 310 млрд грн; Від НБУ - 242 млрд грн; За рахунок грантів та кредитів від МВФ, ЄС, США, Канади, Світового банку - 200 млрд грн;Продажу військових ОВДП - 107 млрд грн.

Чому НБУ друкує гривню?

НБУ вимушений здійснювати активну емісію гривні, оскільки доходи від сплати податків та митні платежі лише на третину покривають витрати бюджету. 

Причиною падіння надходжень митних і податкових платежів є зменшення споживчого попиту, а також пільги на оподаткування імпорту. На початку квітня Верховна Рада обнулила ставки ПДВ та мита на весь імпорт, в тому числі, на імпорт вживаних автомобілів. До війни імпортний ПДВ був найбільшим джерелом наповнення бюджету. В червні Верховна рада повернула мита та ПДВ на весь імпорт з липня, а також скасувала пільгове розмитнення авто. Відповідний законопроект уряду №7418 депутати підтримали одразу в двох читаннях.

Так у травні, видатки державного бюджету становили 250 млрд грн, водночас доходи від податкової та митниці становили 83 млрд грн, або 30% від суми видатків.

Тобто дефіцит коштів становив 168 млрд грн (або $5,7 млрд за офіційним курсом), який уряд розраховував закривати, в першу чергу, фінансовою допомогою від міжнародних партнерів.

Однак в травні Україна залучила $1,5 млрд зовнішньої фінансової допомоги та кредитів, при потребі більше $5 млрд.

В результаті, головним донором бюджету продовжував залишатися Національний банк через емісію гривні та відповідно викуп військових облігації.

Водночас структура витрат держбюджету у травні вигляда так:

- Витрати на оборону та безпеку - найбільша стаття витрат державного бюджету - 118,4 млрд грн. Сюди входять зарплати військовослужбовців, закупівля зброї та всіх необхідних товарів для фронту;

- На соціальний захист (в тому числі і компенсація дефіциту Пенсійного фонду, соціальна допомога, субсидії) було направлено 29,4 млрд грн;

- На медицину та освіту - 28 млрд грн;

- Зарплати бюджетникам - 4,5 млрд грн;

- Інші витрати (Мінфін не розкриває інформацію) - 70 млрд грн.

Уряд планував закривати основну частину витрат за рахунок надходженню міжнародної фінансової допомоги, адже щомісячний дефіцит бюджету перевищує більше $5 млрд.

Проте наразі Україна отримує в рази менше. За даними замголови НБУ Сергія Ніколайчука, з початку війни від міжнародних партнерів уряд отримав $6,5 млрд.

Ця валюта, отримана від міжнародних партнерів, була конвертована НБУ на гривню, яка необхідна для виконання бюджетних платежів. Водночас валюта була зарахована до міжнародних резервів, а потім продана на міжбанківському ринку.

За прогнозами міністра фінансів Сергія Марченка, в червні Україна має отримати від партнерів $4,8 млрд зовнішньої допомоги та кредитів фінансової допомоги, в липні - більше $4 млрд. А до кінця року уряд хоче зібрати 20 млрд зовнішньої допомоги.

"Чи добре те, що НБУ здійснює емісію гривні для фінансування бюджету? Залежить від того, з якої точки зору ви на це дивитесь. Для Національного банку, який ставить перед собою задачу втримання інфляції, це не бажаний і дуже вимушений крок. З точки зору Міністерства фінансів, яке відповідає за те, щоб платежі бюджету здійснювалися вчасно і без затримок, а вартість запозичень була низькою, це виправданий крок. Я вважаю, що до таких речей можна вдаватися у виключних ситуаціях. З 2016 і до 2022 року НБУ не купував жодних ОВДП, але в сьогоднішніх обставинах це робити можна, оскільки кошти іноземних партнерів нерівномірно приходять в Україну, а Мінфіну потрібно фінансувати витрати щодня", - каже фінансовий аналітик групи ICU Михайло Демків.

Наскільки НБУ вистачить валюти?

Емітована гривня, на тлі зменшення притоку валютної виручки через блокування Росією морських портів України, тисне на курс нацвалюти, адже після фінансування Мінфіном всіх статей, її частина опиняється на валютному ринку. Це призводить до створення додаткового попиту на валюту і зменшенню валютих резервів НБУ.

З 24 лютого НБУ, на підтримку економіки так курсу гривні, витратив із міжнародних валютних резервів $8,5 млрд.

При цього розмір міжнародних валютних резервів скоротився з $29 млрд на 1 лютого до $25 на 1 червня, оскільки НБУ зараховує до резервів валюту, яку Мінфін отримує від міжнародних донорів і обмінює на гривню.

Більшу половину попиту на валюту в Україні зараз генерують імпортери, натомість обсяги експорту скоротилися через заблоковані порти. Окрім того, експортери притримують валюту, оскільки не хочуть продавати її за фіксованим курсом міжбанку (офіційний курс 29, 25 грн/$+1%), який майже не 6 гривень нижчий за ринковий.

В результаті НБУ вимушений задовольняти попит на валюту за рахунок резервів. Минулого тижня НБУ продав на міжбанку 1 млрд, позаминулого - $786,3 млн (з 6 по 10 червня). Загалом з початку червня НБУ продав на міжбанку більше $2,6 млрд.

В травні інтервенції НБУ зросли до $3,4 млрд з $2,2 млрд у квітні, у березні інтервенції становили - $1,78 млрд, в лютому – $0,31 млрд, а в січні - $1,31 млрд.

Наразі рівень міжнародних резервів НБУ не є критичним, адже покриває більш як три місяці оплати критичного імпорту товарів.

За стандартами Міжнародного валютного фонду, мінімальний розмір міжнародних валютних резервів країни для макроекономічної стабільності повинен покривати обсяг імпортних операцій протягом трьох місяців.

Наразі, як повідомив в інтерв'ю Forbes заступник голови НБУ Сергій Ніколайчук, міжнародних резервів Нацбанку вистачає щонайменше на пʼять місяців імпорту.

Чи можна уникнути девальвації гривні?

Масова емісія гривні для фінансування дефіциту бюджету збільшує ризики сильної девальвації в довгостроковій перспективі.

Змінити ситуацію НБУ надіється за допомогою різкого збільшення облікової ставки - 6 червня її було підвищено одразу до 25% річних з 10%.

НБУ очікує на аналогічне рішення від банків та Міністерства фінансів, які мали б, в слід з обліковою ставкою, підвищити ставки за депозитами та ОВДП відповідно.

"Ми очікуємо, що протягом наступних кількох місяців банки підвищуватимуть ставки за депозитами у гривні і це стимулюватиме населення менше вкладати свої гривневі заощадження в іноземну валюту. Згідно з нашими очікуваннями, ставки за депозитами від трьох місяців до року становитимуть 15–20%...", - розповів в інтерв'ю заступник голови НБУ Ніколайчук. - "Плюс також очікуємо, що рано чи пізно Мінфін повернеться до ринкових засад розміщення державних цінних паперів (тобто підвищить ставки за ОВДП вслід за обліковою) і це теж створить для населення і бізнесу привабливі умови для вкладень у ці інструменти".

Тобто, таким чином, регулятор хоче зменшити привабливість інвестицій в "долар" і спрямувати заощадження населення у депозити та ОВДП. Водночас банки, зібравши депозити, проінвестують їх в ОВДП, які випускаються для фінансування дефіциту бюджету. Це дозволило б НБУ зменшити обсяги емісії гривні.

Проте Мінфін відмовляється підвищувати ставки за військовими облігаціями попри позицію Нацбанку.

"Історично не було будь-якої сильної кореляції між дохідністю ОВДП та обліковою ставкою НБУ… тому рішення про облікову ставку не має впливу на дохідність наших облігацій. Нашою ціллю є максимальна економія коштів державного бюджету, і ми не можемо дозволити собі збільшувати вартість обслуговування державного боргу і витрачати на це кошти, які необхідно витратити на фінансування армії. Ми збережемо криву дохідності на довоєнному рівні", – заявив урядовий уповноважений з питань управління державним боргом Юрій Буца.

Проте в НБУ попереджають, що подальше фінансування дефіциту бюджету за рахунок емісії гривні створює і девальваційні, і інфляційні ризики у тривалій перспективі.

"НБУ не може нескінченно фінансувати бюджет. Це створює і девальваційні, і інфляційні ризики у тривалій перспективі. Це знижує довіру і до НБУ, і до Мінфіну. Тому ми і очікуємо, що Міністерство фінансів відреагує на підвищення облікової ставки збільшенням дохідності за ОВДП. І це дасть змогу збільшити обсяги ринкового фінансування, а отже – мінімізувати ризики", - наголошує Ніколайчук.