Державний борг України понад 100% ВВП: що насправді вимірює цей показник

Чи є співвідношення боргу до ВВП коректною метрикою для оцінки боргової стійкості в умовах війни

Останні місяці в Україні активно обговорюється одна цифра: державний борг перевищив 100% ВВП. Для багатьох це звучить як психологічний рубіж — межа, після якої країна нібито неминуче входить у зону ризику. Сам факт перетину цієї позначки дедалі частіше подається як самодостатній аргумент у дискусіях про економічне майбутнє, фіскальну політику та відносини з донорами.

У цієї дискусії є щонайменше дві протилежні позиції.

Скептики стверджують, що борг понад 100% ВВП означає втрату фіскального суверенітету, неминуче посилення умов зовнішнього фінансування та обмеження для економічного відновлення. У цій логіці Україна ризикує надовго залишитися у пастці боргової залежності, де ключові бюджетні рішення ухвалюються не всередині країни, а в межах переговорів із кредиторами.

Оптимісти, навпаки, вказують на позитивні маркери у виняткових обставинах: значну частку пільгового та грантового фінансування, довгі строки погашення й помірну вартість обслуговування боргу в умовах повномасштабної війни. У їхній аргументації рівень debt-to-GDP сам по собі не є проблемою — важливіше те, скільки коштує обслуговування боргу сьогодні та якими є перспективи економічного зростання після війни.

Обидві сторони апелюють до однієї й тієї самої цифри — співвідношення боргу до ВВП — але доходять протилежних висновків. І це вже саме по собі демонструє, що питання не настільки просте, як може здатись.

Працюючи з цією темою, я натрапив на недавнє дослідження економістів Джонатана Берка та Жюля ван Бінсбергена, опубліковане як робоча стаття Національного бюро економічних досліджень США (NBER). Їхня робота не дає прямої відповіді на запитання, чи є борг України «занадто високим». Натомість вона ставить під сумнів саму коректність запитання, яке ми звикли ставити, оцінюючи боргову стійкість держави.

Протягом десятиліть показник співвідношення державного боргу до ВВП став фактично головним індикатором боргової стійкості. Варто цьому показнику перевищити умовний «поріг» — і висновок робиться майже автоматично: борг надто високий, фіскальна політика нестійка, потрібна жорстка корекція.

Однак, як показують Берк і ван Бінсберген, для використання показника debt-to-GDP як головного, а тим більше єдиного індикатора боргової стійкості існує вкрай слабке теоретичне обґрунтування. Це співвідношення запасу (обсягу боргу) до потоку (річного ВВП). Такі показники є інформативними лише за жорстких припущень щодо стаціонарності, стабільних темпів зростання та довгострокової коінтеграції боргу і ВВП. В умовах структурних зрушень у світовій економіці ці припущення дедалі менше відповідають реальності.

Щоб показати масштаб проблеми, автори порівнюють debt-to-GDP з двома альтернативними — і не менш логічними — показниками державної заборгованості: interest-to-GDP та debt-to-equity. Отримана картина суттєво відрізняється від звичної. Так, показник debt-to-GDP у розвинених країнах справді перебуває на історичних максимумах. Проте жоден із двох альтернативних індикаторів не демонструє аналогічної динаміки. У США співвідношення процентних платежів до ВВП є порівнюваним із рівнями кінця 1980-х — початку 1990-х років, тоді як показник debt-to-equity не має чіткої висхідної тенденції і нині перебуває нижче свого історичного середнього.

Це не виняток, а ширший міжнародний тренд. Для вибірки з 19 країн, які формують основну частину світового державного боргу, медіанний показник debt-to-GDP досяг максимуму за останні 125 років. Водночас і interest-to-GDP, і debt-to-equity з початку 1980-х років демонструють зниження та сьогодні перебувають нижче своїх довгострокових середніх значень.

Ключовий висновок Берка і ван Бінсбергена звучить стримано, але має далекосяжні наслідки: значна частина нинішніх тверджень про «безпрецедентно високий борг» є не стільки відображенням реального боргового тиску, скільки наслідком вибору показника, через який ми на цей борг дивимося.

Показник співвідношення державного боргу до ВВП сам по собі не є хибним і не може бути просто відкинутий. У міжнародній практиці він традиційно використовується як один із ключових індикаторів при оцінці боргової стійкості держави, поряд із динамікою дефіциту, профілем погашення, вартістю обслуговування та доступом до фінансування. Проблема виникає не тоді, коли debt-to-GDP використовується, а тоді, коли він перетворюється на єдину або домінуючу лінзу, через яку інтерпретується вся боргова ситуація.

Для України така інтерпретація є особливо чутливою з огляду на специфіку нинішньої макрофінансової моделі.

Економіка країни перебуває у стані війни, з істотними втратами виробничого потенціалу, територій, капіталу та населення. ВВП у цих умовах є воєнно деформованим показником, який не відображає ані довгострокову податкову спроможність, ані потенціал відновлення. Тому співвідношення боргу до ВВП у короткостроковому вимірі може зростати не через надмірну боргову експансію, а через падіння знаменника.

Втім, українська специфіка полягає не лише в цьому. Для України питання боргу є екзистенційно важливим, оскільки сьогодні борг виконує функцію, яка виходить далеко за межі класичного бюджетного фінансування.

Міжнародні резерви Національного банку України сформовані переважно за рахунок зовнішніх запозичень і грантових надходжень, які залучає держава через Міністерство фінансів. Фактично фіскальний сектор акумулює зовнішні ресурси, які після конвертації та операцій НБУ стають основою валютних резервів. У результаті виникла інверсія стандартної макрофінансової логіки: не центральний банк через власні операції формує резерви, а держава через борг і зовнішню допомогу формує ресурсну базу для монетарної стабільності.

У такій конструкції показник debt-to-GDP відображає лише одну сторону рівняння — зростання зобов’язань — але не показує, яку макрофінансову функцію ці зобов’язання виконують. Частина боргу одночасно є джерелом резервів, стабілізації валютного ринку та підтримки фінансової системи. Ігнорування цього зв’язку спрощує картину і може призводити до передчасних або хибних висновків.

Саме з цієї причини доречно розглядати й інші підходи до оцінки боргової стійкості — зокрема ті, на які звертають увагу Берк і ван Бінсберген. Interest-to-GDP дозволяє оцінити реальний поточний тиск боргу на бюджет, який для України наразі залишається обмеженим завдяки пільговим умовам фінансування, тривалим пільговим періодам та значній частці безповоротної допомоги. Це не заперечує ризиків на горизонті, але дає точніше уявлення про поточну ситуацію.

Аналогічно, оцінка боргу у співвідношенні до ширшого поняття економічної спроможності — потенційного національного багатства, відновлення активів і майбутньої податкової бази — є важливою для країни, де поточний ВВП є слабким наближенням до довгострокових можливостей економіки.

Проблема української боргової дискусії полягає не стільки в рівні debt-to-GDP, скільки в надмірній впевненості у його пояснювальній силі. В умовах, коли зовнішні запозичення одночасно фінансують бюджет, формують резерви центрального банку та підтримують валютну стабільність, державний борг стає елементом ширшої макрофінансової конструкції. Цю конструкцію доречно описувати як Donornomics — систему, у якій донорські потоки тимчасово заміщують внутрішні механізми фінансової рівноваги.

У межах Donornomics борг перестає бути виключно фіскальним тягарем і перетворюється на інституційний інструмент стабілізації. Саме тому механічне трактування debt-to-GDP без урахування ролі донорського фінансування створює ризик хибних політичних сигналів — від передчасної фіскальної консолідації до помилкових очікувань щодо швидкості макрофінансової нормалізації після війни.